Reservas Paradas no BCE e Falácia da Composição

Estou realmente me superando nos títulos dos posts. Não sei quem se sente motivado a ler algo que começa desse jeito. Mas o ponto que quero fazer, acredito, ate que é bem legal.

Tenho lido em alguns relatórios que a LTRO, a operação de empréstimo do BCE (Banco Central Europeu) aceitando qualquer colateral, não está tendo um efeito importante. Isto porque as reservas depositadas no BCE pelos bancos que tomaram os empréstimos estão constantes. Em outras palavras, os bancos não estão fazendo nada com o dinheiro conseguido, além de depositá-lo de volta no BCE.

Eu discordo disso. Para mim, esta análise está cometendo o erro da falácia da composição.

Mesmo que um banco esteja usando os recursos tomados do BCE e, por exemplo, emprestando-os para a construção de uma ponte, a quantidade de reservas no BCE ficaria (aproximadamente) constante. Isto porque a empresa que estiver pegando o dinheiro desse banco irá depositá-lo em outro banco. E este outro banco, por sua vez, irá depositá-lo no BCE. Poderá haver multiplicação monetária (aumento de M1), mas a base monetária irá ficar constante. Em outras palavras, é uma consequência da identidade do balanço do BCE que as reservas criadas com a LTRO fiquem constantes. (Eu estou desprezando o dinheiro que fica em poder do público, que são quantitativamente irrelevantes nesse caso).

Mas então, onde é que podemos ver os efeitos da LTRO? A teoria é que essas reservas comecem a coçar na mão de quem as tem, por não renderem nada. Daí, no processo individual de tentar livrar-se delas, há um aumento da sua oferta (da curva de oferta, não da quantidade ofertada, que acabará ficando constante). Equivalentemente, há um aumento da demanda por outros ativos, que rendem mais do que essas reservas. Como consequência, o preço desses ativos irá subir. E o valor real dessas reservas irá cair.

De que ativos estamos falando? Vale tudo, até o índice geral de preços alguma hora, se essas reservas não forem esterilizadas pelo ECB (pelo menos essa é a Teoria, e eu ainda acredito nela). No curto prazo, deveríamos ver os preços dos títulos subindo, seus juros caindo. E, ops!, é isso mesmo que estamos vendo.